●中国金融业“脱媒”和“混业”两大趋势将同时到来。“脱媒”分流部分银行存贷款业务，而“混业”带来更多新的增长机会。虽然短期内利率管制为银行传统利差盈利模式提供了保障，但为了迎接混业和开放时代的到来，银行的主动转型已经开始。在转型中占优的银行更能把握未来。

    ●金融业开放步伐越来越快。外资行更多通过参股方式进入中国。外资参股对国内银行也将带来巨大的提升机会。

　　●三大传统盈利手段再次受到打击，使证券业05年仍旧经营惨淡。分类监管加快行业分化，优势券商开始获得扶持。金融业脱媒和混业，同样为证券公司带来拓宽盈利模式的好时机，《公司法》、《证券法》修订为这些业务拓展预留了空间。中信这样的龙头券商有望借助政策优势在06年走出低谷。

    ●由于受到“200份”等多种限制，信托在混业时代的优势无法体现。尽管信托业对放松限制呼声很高，但在信息披露等一系列规范性的制度没有完善之前，信托业的风控仍然令人担心，06年管制放松仍有难度。资产证券化、REITS前景诱人，但不解近渴。如果不能谋求与银行的融合，信托业仍将继续苦苦探索。

　　●招行在转型中已经领先，长期投资价值明显；花旗可能增持，将为浦发带来极大提升机会，民生的灵活、华夏的低估值也同样使他们具有机会。而中信证券则有望在06年走出低谷，这些公司06年将出现好的投资机会，给予它们“增持”的投资评级。

　　银行业：转型、外资参股两大主题仍将延续

　　05年：转型已经开始、外资参股应接不暇

　　利率管制继续为利差盈利模式保驾护航虽然国内利率市场化改革进程仍在继续，但对存贷款基准利率的管制，仍然成为管理层配合国内银行改制的重要手段。尽管利率水平可能调整、各银行自主决定利率的波动范围可能扩大，但基准利率的利差水平仍然保持在一个较高的水平。而且这种状况仍将在较长时期内存在，成为现有银行利差盈利模式的重要保障。

　　银行转型已经开始

　　尽管利差短期内不会下降，但银行自身业务调整的需要以及资本约束，使得05年银行贷存比继续下降。这种趋势有望在06年延续。

　　宽货币、紧信贷带来更为宽松的低利率金融创新环境

　　05年货币政策呈现前紧后松的态势，从年初对通货膨胀的担心中走出之后，货币供应里增速出现较为明显的回升。但银行由于受到资本充足率、宏观调控等因素的影响，信贷增速明显慢于货币增速，造成了货币市场资金的充裕以及市场利率的不断下降。

　　外资参股应接不暇、国内银行海外上市接连不断

    06年12月中国银行业将向外资全面开放，为了加快在中国零售业务、中间业务市场中的布局，外资银行也加快了抢滩中国市场的步伐，不仅设立机构数和在华资产数快速增长，更有大量外资行通过参股国内银行进入中国市场。与此同时，国内银行加快了改制和补充资本金的步伐。国内银行已经成为香港市场中的重要力量。

　　继前几年大量参股城市商业银行和中小银行后，05年外资行参股对象瞄准了四大行和上市银行。

　　06年：转型进程提速、开放仍将继续

　　短期融资券：小产品大意味

　　从05年5月到12月，短期融资券从出现到1200亿备案发行量，仅用了半年。

　　短期融资券的发行者大都是原来银行的优质贷款客户。这部分优质客户转而追求利率更低的短期融资券，即使这些短期融资券都是由银行作为主承销商，银行也大概会损失1.1%左右的收益。假设06年短期融资券的发行规模达到5000亿，那么，粗略匡算银行将因此至少减少盈利55亿。

　　短期融资券快速扩张势头反映的不仅仅是一个金融产品的变革，更意味着中国投融资体制大变革的帷幕即将拉开。资产证券化试点的开始、各类金融产品的不断涌现都为这种趋势提供了新的佐证。

　　混业时代：银行业的福音(美国银行发展史的启示)

　　脱媒时代的到来，是否意味着银行业的末日呢？美国银行业历史告诉我们，脱媒固然可怕，但混业更为可喜。美国的脱媒时代始于20世纪70年代。到80年代，大量业务模式单一、转型困难的储蓄贷款协会倒闭。经过80年代的困难后，美国银行业迎来了90年代的黄金岁月。1990年到2001年银行业税后利润从110亿美元增加到900亿美元。花旗股价从91年的3.28美元涨到01年的50.48美元，十年内涨了14倍多。而同期，美国运通与摩根银行等银行股的表现也远远超越大盘。

　　美国银行业摆脱“脱媒”困扰而蓬勃发展，得益于另一个大趋势——混业时代。虽然法规尚未最终确认，但20世纪90年代银行被束缚的手脚逐渐放开了，资产证券化带来更为丰富的投资品种和风险管理手段，为银行打开了新的业务空间。据FDIC统计，美国银行手续费收入从1990年的620亿美元增加到2001年的1690亿美元，占总营业收入之比从12.4%提升到25.8%。与此同时，证券化提供的有效风险管理手段，使银行得以降低管理成本、减少拨备水平，并从而进一步增强了盈利能力。

　　中国银行业：“脱媒”和“混业”两大趋势到来的步伐重合了

　　在中国，“脱媒”和“混业”这一正一反两大影响银行业的趋势重合了。资产证券化等各类金融创新产品的出现，虽然分流了银行的存贷款业务，但也将使得我国银行收入更为多元化。创新带来的管理手段改进降低了成本和拨备，进一步增强盈利能力。在这两大趋势的作用下，我国银行不会被“脱媒”困扰，而是可以借此时机完成转型。而在转型中走在前列的银行则最可能在下一轮竞争中胜出。

　　开放与外资参股仍将继续

　　入世4年，中国银行业按照承诺稳步推进开放。继04年提前开放了2个城市后，05年再次提前开放了5个城市，目前已有25家城市对外资行开放了人民币业务。开放速度比入世承诺更快了。

　　在外资行业务限制越来越少、分支机构越来越多的同时。外资为了加快本土化进程，充分利用中资行现有的客户、网络资源等，仍将加快对中资银行的参股，从而为通过外资并购提升国内银行的价值提供了契机。
联合证券