MBO(管理层收购)是近些年兴起的一种新型的兼并收购方式，它对我国国有企业产权结构调整，提高经营管理效率以及社会资源优化配置都有着重大的意义。本文在对我国MBO实践典型案例汇总的基础上，着重分析了我国MBO的一些特点。　　　　

    一、MBO的内涵　　　　

    企业并购进入80年代以后出现了新的特征，即融资并购。凡涉及与股权转让有关的收购活动，常通过公司的大量举债，增强财务杠杆效应，向股东购买股票，完成收购交易．其中，管理层收购(有时又称为经理层融资收购，Management Buy-outs，缩写为MBO)异军突起，成为企业并购浪潮中的一种新型并购手段。MBO是指目标公司的管理层或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份，从而改变本公司所有者结构，控股权和资产结构，进而达到重组本公司目的并获得预期收益的一种收购行为。　　　　

    在成熟的市场经济国家，管理层收购通常有如下几个特征：　　

    1、MBO的目标公司一般有巨大的资产潜力和管理效率空间。通过投资者对目标公司的重组，节约代理成本，提高公司效率，实现投资回报。　　

    2、MBO是目标公司的管理层通过融资来实现的。因此，财务结构由优先债、次级债与股权三者构成。　　

    3、作为投资者的管理层，具有相应的管理能力，对公司的经营熟悉，有较强的运作资本的能力，有利于提高公司的效率。 　　

    4、MBO一般是通过管理团队融资实现。从国际上通用的MBO来看，它的操作过程主要分为四个阶段：第一是筹集用于收购目标公司的大量现金。第二是实施收购计划，具体可分为购买股票和收购资产两种情况。如果是购买股票，是由投资小组买下该公司所有股票，并使其从交易所摘牌下市。如果是购买资产，则有投资小组组成一家由他们控制的新公司，由这家新公司来购买目标公司的资产。第三是决定公司是否重新上市或是在非上市状态下进行经营。第四阶段是使该公司成为公众公司。　　　　   二、我国MBO典型案例　　　　

    我国早在1980年就开始了与这方面有关的实践，当时的主要形式是通过内部集资入股的方式扩大生产规模。而目前我国上市公司推行管理层收购的目的大多为了明晰产权或是激励高级管理人员等，行政性安排在管理层收购中起到了决定性的作用。从国外管理层收购的实践中发现，管理层收购在激励内部人积极性、降低代理成本、改善企业经营状况等方面起到了积极的作用，从长远角度看它对我国国有企业产权结构调整、提高经营管理效率以及社会资源优化配置都有着重大的意义。但作为一种企业并购的新方式，一种制度的创新，管理层收购在我国还处于起步阶段。 　　　　

   1、收购成功的典型案例　　　　

   (1)友谊阿波罗。2000年5月，湖南友谊阿波罗股份有限公司宣告成立。在长沙市委、市政府“两个置换”方案的指导下，阿波罗股份有限公司总经理胡子敬开始了阿波罗的改制。在最初的方案中，胡子敬个人持股是30万，但30万的股份不足以吸引其它股东上千万的投资，不足以让其他股东放心。于是，胡子敬多次做市政府的工作，终于市政府同意其持有股份500万，其中400万为市政府融资，困扰阿波罗的瓶颈解决了。2001年Q月，阿波罗的改制落幕，改制后的阿波罗由纯国有企业改制为一个国有控股企业。重新挂牌的总股本8000万，2900万国有净资产，经评估折股后，占总股本36．25％；4000多名内部职工在出资2000万的基础上，加上结余工资1股配0．3股后，以2600万持股总额，占总股本12．5％．其中胡子敬持股500万，其它三位外部股东各出资500万共 1500万，占总股本18．75％。三位外部股东中有两位外资企业老板。　　阿波罗的改制得到了有关部门的首肯，其企业直接效益的表现也大大超出全国平均水平。　　　　

    (2)恒源祥。2000年1月，世贸通过上海华运集团受让黄浦区国有资产管理办公室的万象5000万股、26．43％的股份，但由于华运注册资产太小，转让没有被批准。于是，世贸转而成立上海世贸投资发展有限公司继续受让股份，并于8月24日完成交割，以1．44亿的价格成为万象股份的第一大股东，2000年10月，刘瑞旗委托黄浦区国资办下属的新世界集团与万象股份、世贸洽谈收购恒源祥，2001年1月 9日，万象股份与新世界集团签署了协议转让恒源祥品牌和相关七家子公司的备忘录。2001年3月，总经理刘瑞旗斥资9200万元，从东家万象股份手里收购了“恒源祥”，完成了堪称圆满的一次MBO。　　据悉，这次收购的全部资金都是由给恒源祥供货的民营企业老板提供，在恒源祥投资有限公司中，刘瑞旗占多数股份，其他股份由这些老板持有。 　　　　

    (3)粤美的。2000年4月，由粤美的工会、何享健等22名股东出资成立美托投资有限公司，注册资本为1036．87万元，法定代表人为何享健，何享健持有美托投资有限公司25％的股份。2000年5月，美托投资有限公司与美的控股有限公司签定法人股转让协议，受让其所持部分粤美的法人股3518．4万股，占粤美的总股本的 7．26％，受让价格为人民币2．95元／股，成为粤美的第三大法人股东。2000年12月，美托投资有限公司又从美的控股有限公司受让了粤美的法人股7243．0331万股，占粤美的总股本的14．94％，受让价格为每股人民币3．00元。股份受让后，美托投资有限公司共持有粤美的法人股 10761．4331万股，占其股本总额的 22．19％，成为粤美的第一大法人股东。　　　

   2、改制不成功或前途不明的案例　　　　

   (1)春兰。2000年10月，春兰董事会作出决议，在不涉及国有资产的前提下，春兰集团公司从近50亿元的集体资产中切割25％，用现金按1：1的比例向经营层和万余员工进行量化配股。也就是说，卖了25％的集体股份，又赠送相同数量的干股即分红权，事实上最终从集体资产中切割了50％的权益。其次，按照持股比例适度向经营者倾斜的原则，高、中级经营、管理、技术及营销人员，分160万股、80万股，50万股三挡：普通员工则以1990年为线，前者 10万股，后者8万股。资金筹借方面有困难的员工，通过银行股票质押贷款进行融资收购，贷款最大限额为购股款的90％。　　　　 春兰集团董事局主席兼CEO陶建幸本人持股160万，加上按江苏省政府相关规定，可获得任职期间增量部分1％的奖励即 5000万元左右。但据事后有关部门的调查，由于存在操作不规范、国有股转让价格过低、缺乏有效监督等问题，“春兰分家”被亮起红灯。　　　　

   (2)扬子。1996年夏天，安徽滁州市成立专门改制领导小组，对扬子进行改制。改制最后形成的股本结构是：集体、国有股占55．34％(国有股不占大股)，职工个人股占44．76％。在个人股(包括配股)中，宣中光父子约占2／3。1997年底，国家有关部门到安徽滁州，对扬子的股份合作制改制进行调研。但调查组最后认为，改制在有关配股方面，超过了所有者的追索期限，因此，改制不合法。1998年3月，有关部门对扬子改制进行修正，取消了给予职工的配股，国有股再次占有了企业的最大份额。而取消配股，职工则要求退股，资金的退出加重了企业的资产负债率，使企业运作更加困难。2000年3月，一纸价值4．53亿元的债转股协议在合肥签订：原先扬子欠中国农业银行、中国建设银行等三家银行的 4．53亿元债务，转为由华融等三家资产管理公司所拥有的股份。　　　

    (3)丽珠。1999年6月，丽珠集团董事会通过了在集团全资子公司进行员工持股试点工作的决议；2000年下半年，公司员工持股进入操作阶段。　　丽珠的受让主体是公司的管理层和员工出资的“桂花职工互助会”；股权出让方中国光大(集团)所持股份为国有法人股。然而出人意料地是，由于涉及国有股转让，加之《信托法》尚未出台，有关部门认为，浙江国际信托投资公司受托受让光大集团股份，缺乏法律依据。因此，方案在今年初被驳回。“桂花职工互助会”转而成立“珠海市丽土投资有限公司”出让光大股份，2001年10月22日，证监会宣布停止执行国有股减持方案，使此事又告流产。　　　　

     三、我国MBO的特征分析　　　　

   与国外通行的MBO相比，我国的尝试还存在着许多差异：　　

   1、国外的MBO基本上是一次带有明显痕迹的若干次收购行动，我国则是较长期间的潜移默化的过程。　　

   2、国外的MBO多采用公开竞价，但在国内往往由管理层与所有权的代表——政府达成高度默契，采用私下交易的方式而不轻易地公开资料，定价标准模糊。　　

   3、西方MBO多采用杠杆收购方式，其借贷融资手段比较灵活和特殊，一般依靠银行贷款、债券为主体的外部组合融资来完成；而我国MBO的融资手段受到法律和政策的制约，多是管理者自筹资金或私募投资。　　

   4、国外MBO均雇佣中介机构操作，而国内的案例则多倚赖政府关系，收购完成后，过多于企业内部人际关系的平衡，少有裁员的现象发生。　　

   5、国外的MBO完成后，往往以第二次公开发行为其退出机制，这样具有较强的灵活性。国内MBO实践中，管理者所得的是法人股，目前来看不能上市流通，不能变现，只能通过红利获得收益。