熊焰

　　中国国有资产战略调整中存在的巨大机遇、中国加入WTO之后的开放承诺、行业壁垒的降低、“中国制造”的崛起、信息时代全球经济一体化的发展趋势等，都强烈吸引着全球资本对中国的高度关注和介入。同样，在中国经济全方位融入世界经济的潮流中，中国企业与全球资源整合的必然选择，都使得产权市场国际合作势在必行!

　　一、让外国人看懂产权市场

　　中国的产权市场源自于中国国有资产战略结构调整，是中国改革开放的重要产物，其设计初衷是通过“公开”与“竞争”，防止国有资产流失，促进资源的流动和优化配置，大力发展股份制经济，提高企业的运营效率和竞争力，提高国民经济的总体水平。

　　产权交易市场有广义和狭义之分，广义的产权交易市场就是企业财产权益的交易市场，可以分两类，一类是公开的产权交易市场，也就是股票市场；另一类就是非公开的产权交易市场，非常近似于发达市场经济国家的并购市场、私募股权市场和柜台交易市场。本文所说的产权市场就是这一类非公开交易市场。

　　目前，中国产权交易机构有200多家，它们与股票市场最大的差异就在于，一是股票市场的产品是完全标准化的，可以一手一手地卖，产权市场的产品价值却不可平均切分，还没有做到标准化；二是由于股票价值做到了标准化，所以它可以完全公开面对社会所有投资人，而产权市场则只能面对特定的投资人；三是股票市场的信息披露深度、交易连续性、产品流动效率、投资者数量都比产权市场更为充分、优越。

　　股票市场与产权市场同属资本市场，只不过它们的服务对象有所区别。中国约有一千万户企业，其中只有1400多户可以在股票市场直接融资，那么其它万分之九千九百九十九的企业如何解决资金需求呢?靠间接融资，但是银行贷款一般多为短期借贷，很难满足企业的长期发展需求，所以很多企业采取“八个瓶子七个盖”的做法，拆东补西，这是个对银行和企业都极具风险的做法，脆弱的资金链一旦断裂，后果不堪设想。而中国产权市场的出现，恰好弥补了中国资本市场层次单一的缺陷，为国有企业、非上市股份公司、中小企业、科技企业、民营企业等不同规模企业的直接融资提供了平台，让想融资的企业在这里能够融到资金、想投资的人能够通过买卖企业权益实现资本增值。所以说产权市场与股票市场一样，同属资本市场，是中国多层次资本市场的一部分。

　　发达市场经济国家有股票市场，但没有“产权市场”这样的有形机构存在，小的并购案律师就可以办，大的案子由投资银行处理。因此，如何让外国人看懂中国产权市场十分重要。目前，中国的产权市场与国外的并购市场、私募市场在环境上还有很大的区别：

　　(一)、产权清晰程度与利益的关联程度差别非常大。西方发达市场经济国家，是基于个人所有的产权制度。而中国的国有企业产权关系还不够清晰，产权并没有明确清晰到个人，所以在并购的利益关联上，不如国外那样清晰，企业产权交易的价格与当事人的个人收益之间的联系，往往不是正相关，有时是不相关，有时甚至是负相关，即很可能价格卖的越低，某些个人的个人收益就越多，这必然导致逆向选择。

　　(二)个人诚信与企业信用差别很大。企业信用体系建设是一个长期过程，中国走市场经济道路的过程还不太长，与那些发达市场经济国家相比，由市场造就的诚信、信用体系还不牢固。

　　(三)中介评估体系，会计师事务所、律师事务所，包括产权经纪人、投行的能力、水平差异。西方经济发达国家由于经济环境的影响，在这些方面更为成熟规范一些，而我国目前的情况还很不理想，以至于上一届总理给国家会计学院的题词是“不做假账”，其程度可见一斑。

　　(四)委托代理与职业经理制度的差别。所谓委托代理就是产权所有人将一部分权利分级授权给执行人，如果委托代理链条太长就容易导致失控。目前国内很多企业没有一批靠管理企业来成名成家的职业经理人，这对于收购兼并是很不利的。并购之后，原来企业的职业经理人会被全部换掉，而实际上企业核心竞争力就是企业家的运营能力，企业家换掉了，企业自然就会发生很大变化，导致很多不稳定因素。

　　(五)法制环境差异。中国到目前为止，一系列的法律制度对于收购兼并的支持很不到位。《公司法》等法规对收购兼并非常不利，一些非常硬性的规定阻碍企业并购。

　　(六)金融支持差异。收购兼并最重要的润滑剂是资金，没有资金很难做收购兼并，但目前中国的金融体系对收购兼并不够支持。

　　在这样的环境下中国进行国有企业产权转让，国有资产流失就成为不可回避的话题。导致流失的办法有低价评估、转移隐匿资产、自买自卖、他买他卖等等，如何既保证国有资产的高效流动又能防止在交易流动中的流失现象?在经过多种实践和探讨后，我们逐步找到一个办法：国有产权转让是市场行为，市场行为就启动市场机制，于是，中国就出现了一个专门为国有资产转让而设计的市场：产权市场。中国政府规定，国有产权的转让必须在产权市场公开进行，以“公开、公平、公正”的原则，通过“公开”和“竞争”来实现国有产权的“阳光交易”，防止国有资产流失。产权市场成为国有产权转让的法定场所。

　　二、产权市场国际合作的趋势

　　尽管中国的产权市场环境与国外的并购环境存在诸多差异，但是，中国企业走出去与全球资源整合、境外资本希望进入中国市场的迫切需求，都使得中外产权交易合作势在必行!

　　据统计，2003年，国内企业间相互并购的交易金额达到74.4亿美元；海外企业跨境并购总额约为38.4亿美元；中国企业并购海外企业总额约7.2亿美元。2004年各类并购金额进一步大幅增长，出现了对技术和资源的渗透、产业的整合、销售渠道的整合，并购向更深层次发展。但面对世界经济的大潮，这仍然是不够的。

　　中国的经济要实现持续的增长、要保持在国际上的竞争力，必须遵循大规模的产业调整趋势，通过并购重组，遵循资源优化配置的规则，与国际资本、国际市场联姻，实现做大做强。另一方面，中国的市场不是孤立的市场，中国市场在原来封闭的情况下，可以考虑自己的行业利润，自成网络，但是在加入WTO之后，国外优质的产品、先进的技术、强大的市场占有能力冲入中国，迫使中国企业必须与之合作。所以，中国企业要寻求海外合作不仅仅是赚钱的问题，而是把自己的价值链放到全球价值链中，跟全球资源进行整合。任何一个产品不是由一个国家，而是要几十个国家来完成，每个国家都有机会在这个生产价值链上发挥作用，取得一定的份额。无论是主动还是被动，中国企业必须找到自己的份额，这不只是盈利的问题，还是生存和让自己融入全球化的问题。

　　而对于也急于想进入中国市场的资本与机构来说，随着中国政府为跨境产权交易与并购不断努力，有关跨境并购的法律与环境建设在不断的完善，外国投资者可以通过多种方式参与国内企业的并购重组。外资并购的条件和环境正逐步完善，通过并购的方式快速进入中国已经成为国际投资者的首要选择。

　　但是在实践中我们看到，外资与中国企业之间的并购热潮并没有真正到来，原因主要有这样几个方面：一是中外并购法律体系有很大差异；二是信息沟通上有障碍。除了语言障碍之外，中国企业的财务制度、透明程度与国外会计制度并不相同，信息不对称；三是境外投资者对中国政策的“不托底”；四是缺乏相关专业支持。如：外资进入时往往不了解中国政府审批程序、不了解具体的交易流程、不精通法律法规、难以妥善处理职工安置和企业债务等问题。

　　所以，目前影响外资并购重组的主要问题是大批境外投资者缺乏直接进行中国企业并购的信息渠道和市场支持，他们在主观和客观上都需要借助专业的中介市场和中介力量，协助其寻找合适的项目资源、协调政府资源、提供各类专业化服务。

　　三、北交所国际合作的实践

　　(一)建立通道。北交所与北京市投资促进局合作，建立“跨国并购绿色通道”，为境外投资机构提供快速便捷的全程政策咨询和专业的一条龙服务。同时，率先在全国产权交易机构中开设外汇结算帐户，为外资并购重组项目提供方便、快捷的外汇结算服务。

　　(二)由近及远。中国产权市场与国际资本接轨是一个渐进、长期的过程，2004年北交所首先在香港开设办事机构，把香港作为北交所与国际接轨的桥头堡，通过香港这一国际化的环境完成部分国内企业和外资之间的交易对接。同时，与台湾、新加坡、韩国等资本密集的国家和地区展开深入交

　　(三)信息先行。为使更多的国际投资机构在第一时间掌握中国产权市场及并购项目的最新资讯，2004年北交所搭建了中国产权市场第一家跨境私募融资电子平台，与Bloomberg(彭博)、Sunbelt(桑贝尔特)、Reuters(路透有限公司)等全球著名的金融资讯平台合作，采用国际通用的电子化手段实现项目信息的高效上载与发布，按照国际规范进行信息披露，其融资文件的格式和语言(英文)均符合国际惯例，为国内企业开辟了一条专业化、规范化的跨境融资信息发布渠道，能够迅速将中国企业融资需求信息传达给世界各地的潜在投资者，加速国内项目与海外投资机构的直接对接。

　　(四)与巨人同行。与美国纳斯达克、英国AIM交易所、加拿大CNQ交易所、新加坡交易所、香港交易所等成熟的资本市场建立业务往来，输送中国私募融资项目信息，帮助中国优质企业在境外资本市场融资。

　　(五)扩大机构联盟。伴随着国有资产战略调整进程的加快，北交所聚拢项目资源的能力日渐突出，越来越多的国际知名投资机构、金融服务中介纷纷申请加入北交所国际会员。这其中包括普华永道、毕马威、德勤、日本日联银行、美国纽约国际资本集团、日本三菱证券、台湾金鼎证券、香港大福证券在内的四十余家投资银行、金融中介加入了北交所国际会员的行列。北交所将组织这些国际化专业中介服务队伍，为国内企业吸引外资提供从企业策划、项目包装、推介路演、撮合交易、外汇结算等一站式全程服务。

　　(六)广泛经营国际投资人。经过一年多时间的精心准备，北交所已建立起一个“分类、分级、分重点”的国际投资人数据库。目前该数据库已收录了境外包括产业投资者、投资银行、资产管理公司、金融控股集团、保险集团、企业养老基金、风险投资基金等各类机构近二千家。北交所采取灵活多样的形式，如拜访客户、通过电话解答投资人的咨询、发放投资意向问卷等多种形式持续不断地从潜在投资人那里获得第一手投资需求信息，为今后有针对性地、高效率地向境外投资人推介融资项目打下了坚实的基础，同时也为数以万计的境内企业实现跨境融资提供了各种资源支持。

　　(七)双向吸引。作为一个国际化产权交易平台，北交所聚集的项目资源不仅限于中国企业，也不仅供境外资本选择，更有境外挂牌项目，以供国内企业“走出去”实施并购，并同样辅以相关全程咨询、服务。

　　(八)各国路演。北交所定期和不定期组织高质量的国内项目企业出境，与意向投资人沟通洽谈、举办或参与境外大型项目推介活动、进行海外项目路演。今年下半年，北交所有计划分别赴美国、加拿大、日本、韩国、新加坡、香港等国家和地区进行项目推介。

　　(作者系北京产权交易所总裁)