中国产权交易市场是中国资本市场一个必不可少的组成部分，对于提高全社会的资源配置效率，中国产权交易市场发挥着与中国证券市场同等重要的作用，甚至在一段时间内要发挥更大的作用。从2002年到2012年，这10年是中国产权市场先全面发展，而后通过改革迈上新台阶的10年。

——中国产权交易市场现状及其改革

文宗瑜

　　作为中国资本市场一个组成部分或一个层次的中国产权交易市场，正在走出低迷与徘徊，进入一个全面发展的新阶段。从中国产权交易市场面临的发展机遇与空间看，可以把中国产权交易市场过去与今后的发展分为“两个10年”:前10年即从1992年到2002年，这10年是中国产权交易市场先快速发展而后陷入低迷与徘徊的10年；后10年即从2002年到2012年，这10年是先全面发展而后通过改革迈上新台阶的10年。已经进入“后10年”的中国产权市场，不仅需要改革，而且需要“名分”。中国产权交易市场是中国资本市场一个必不可少的组成部分，对于提高全社会的资源配置效率，中国产权交易市场发挥着与中国证券市场同等重要的作用，甚至在一段时间内要发挥更大的作用。

　　一、中国产权交易市场的发展现状

　　在经历了始自1998年的徘徊与低迷之后，产权交易市场在2002年下半年重新步入上升通道。20世纪90年代末为了片面支持证券市场的成长，行政力量的干预打乱了中国产权交易市场自身的发展规律。中共中央十六大及十六届三中全会关于推进国有企业全面改制的政策，为中国产权交易市场提供了新的发展机遇。短短不到3年的时间，产权交易市场出现了一种预想不到的发展结果:①到各地产权交易市场挂牌出售资产(股权)企业数量成倍增长，仅2003年6月到2005年6月的不完整统计，全国各地产权交易市场累计挂牌交易的企业(公司)家数约为2.42万家；②产权交易市场正逐渐成为国内资本与国际资本在中国进行并购寻找目标企业(公司)的“前站”，仅2005年7月华东、华北、华中12家产权交易市场的统计显示，有近3000家公司或机构到这些区域性产权交易市场寻找并购的“目标公司”；③产权交易市场的区域边界正在被产权交易共同市场所打破，北方产权交易共同市场、长江产权交易共同市场、泛珠江三角洲产权交易共同市场等，把经济资源配置的空间扩大了十几倍。可以说，中国产权交易市场已经进入了一个全面发展的新阶段，构建起了一个提高全社会资源配置效率的大平台，无论是政府，还是企业，都重新认识到了产权交易市场独有的作用及其不可替代性，全社会都在关注并希望中国产权交易市场尽快发展与成熟。

　　但是，必须看到，中国产权交易市场进入全面发展的新阶段后，在发展中也出现了许多问题，遇到了许多困难。

　　1.依托政府行政力量而扩大的产权交易额难以为继。

　　随着国有企业全面改制政策的推行，各级国有资产管理部门都提出了国有企业改制中剩余国有资产进入产权交易中心进行交易的要求。可以说，过去二年多，各地产权交易迅速扩大，交易额绝大多数是国企改制进场挂牌的结果。经过了近三年的行政力量推动，具备条件的国有企业大多数已经完成改制。不完全的统计表明:截止到2005年8月底，在全国近17万家国有企业中，已有9.2万家完成或接近完成改制；6800家国有大中型企业进入中央政策性破产“总盘子”；2.5万家国有企业属于无正常经营、无正常办公场所、无法定代表人的“三无企业”，这类国企无法改制；还有近1.5万家国企属于严重资不抵债的中小企业，也难以改制；还有2.2万家国企因债务、诉讼、生产事故等因素被查封、冻结资产，也难以改制。可以说，到目前为止，全国能够进行改制还没有改制的国企不到1.2万家。各地产权交易所(中心)如果继续依托政府力量，难以实现产权交易额的稳步持续增长；即使剩下的近1.2万国企全部改制而到产权交易所(中心)挂牌，也无法满足增加交易的要求。

　　2.以存量资产整体交易为主而导致交易品种单一。

　　产权交易中心与证券市场相比的优势，在于其交易品种多、交易方式灵活，为各种类型的企业(公司)提供资源优化配置的机会。但是，各地产权交易所(中心)实行的是以存量资产整体交易为主的模式。这种模式的弊端有二，其一是仅仅交易存量，难以做到以增量资本盘活存量资产；其二是资产无论大小都整体交易，限制资产受让主体范围的扩大，容易导致“有行无市”的交易清淡。可以说，产权交易品种的单一，限制了产权交易所(中心)对提高资源配置效率作用的发挥。

　　3.交易机构以国有事业组织平台为载体而难以市场化。

　　产权交易所(中心)是用市场化方式来提高全社会的资源配置效率，而前提条件是产权交易机构应该首先市场化。但是，从全国各地产权交易所(中心)的现状看，绝大多数是隶属各级地方政府而有行政级别的事业单位。产权交易以事业组织平台为载体，无法建立完全市场化的交易规则，更无法进行交易方法、交易品种的创新。除此以外，难以真正打破产权交易的区域边界，降低产权交易成本。

　　二、“两个10年”赋予中国产权交易市场更大发展机遇与空间

　　如果把中国产权交易市场放在社会主义市场经济秩序的大框架下去进行作用定位，可以把中国产权交易市场的发展历程分为两个“10年”:“前10年”即从1992年到2002年，这10年是中国产权交易市场的起步及奠定基础的阶段，无论是当时对中国产权交易市场的认识，还是经济发展所能够交易的产权数量，都受到很大的限制；“后10年”即从2002年到2012年，这10年应该是中国产权交易完全按自身规律正常发展的阶段，无论是中国资本市场体系构建的要求，还是中国经济总量大幅增长的要求，都支持发展一个相对成熟的产权交易市场。这决定了中国产权交易市场在“后10年”面临着前所未有的机遇和无限大的发展空间。

　　1.中国数量惊人的中小股份制公司需要一个特定的产权交易平台。

　　随着国有企业全面改制政策的推进和建立现代企业制度的市场驱动，中小股份制公司成为一种主导的企业组织形式，在目前中国近960万家各类企业(公司)中，采取有限责任和股份有限形式进行工商登记的股份制公司占到了48.5%。无论这些股份制公司的规模多大、公司治理结构如何，以股份形态为标尺的公司产权更容易交易。但是，需要有一个产权交易平台。中国这近465万家股份制公司，能够到国际证券市场和国内证券市场上市交易的占不到1‰。如果不支持发展产权交易市场，不把产权交易市场当做众多中小股份制公司的产权交易平台，就会极大抑制中国区域范围内的资本的流动性，资本就无法在流动中保值增值，在流动中追逐利润。

　　2.中国经济总量进入世界第3位或第2位要求发展产权交易市场。

　　到2012年，中国的经济总量预计会进入世界第3位或第2位。中国在全球经济地位的真正提高，不仅依赖经济总量，而且依赖资源配置效率。只有积极发展产权交易市场，才能为中国众多的中小公司提供一个市场化配置资源的平台，才能保证中小公司的人才、资金、信息、管理等资源通过产权交易而实现最优配置。可以说，中国经济总量进入世界第3位或第2位，奠定了发展和培育中国产权交易市场的经济基础。

　　3.中国经济运行中产权交易成本的降低要求培育产权交易市场。

　　中国近几年全社会资本平均收益率的逐渐降低，正在抑制资本的投资积极性。全社会资本平均收益率降低的根本原因，是全社会资源配置过程中的产权交易成本居高不下。要降低产权交易成本，只能通过市场化手段和载体完成各类产权的交易。证券市场是产权市场化交易的最高级形态，但是，能够到证券市场上市挂牌交易的公司是极少数。因此，作为资本市场一个组成部分或一个层次的产权交易市场，可以成为中小公司(企业)交易的载体。如果没有产权交易市场的补充或支撑作用，就无法从根本上降低全社会的产权交易成本。

　　三、以全新思维推动中国产权交易市场的改革

　　中国产权交易市场在“后10年”面临的发展机遇与空间，并不意味着产权交易市场可以自动发育成熟。全国各地的产权交易所(中心)应该抓住这一发展机遇，通过改革合力构建起“由地方产权交易市场、区域性产权交易共同市场、全国性产权交易市场三个层次支撑”的中国产权交易市场体系。须强调指出的是，产权交易市场的改革，必须以全新的思维为指导而全面推进。

　　1.实行存量资产出售向“存量出售与增量吸纳并举”的产权交易模式转变。

　　到目前为止，各地产权交易所(中心)的产权交易，主要以国企改制的存量资产出售为主。存量资产出售，可以保证国有资产不流失条件下的国有资本退出，但是，并不能对存量资产盘活发挥作用。如果实行“存量出售与增量吸纳并举”的产权交易模式，更有利于存量资产的盘活。当然，同样可以保证国有资产不流失。可以把一部分出售的国有资产转为优先股或优先债权，由部分资产受让方在2年或3年内按约定价格向国资部门支付受让款，已受让的部分国有资产用做抵押。

　　2.尝试先存量股份挂牌交易后吸纳增量的产权交易模式。

　　随着大多数国有企业完成改制，产权交易中心应该由以国有资产转让的产权交易为主转变为以中小股份制公司股份转让的产权交易为主。中国已有的近465万家中小股份制公司，为全国各地产权交易所(中心)交易额连续多年的持续增长，提供了产权交易的品种及额度供给。但是，中小股份制公司普遍存在着财务管理等制度不健全的现象，为防止欺诈及虚假信息，应实行存量股份整体挂牌2～3年，按产权交易所(中心)的信息披露要求规范运营2～3年后，可通过吸纳投资而增发股份。如果这一产权模式能够成功，也为深沪证券交易所允许一部分公司选择“存量整体上市”积累了经验。

　　3.通过产权交易品种的创新提升产权交易所(中心)实力。

　　产权交易品种单一是各地产权交易所(中心)持续发展的最大障碍，因此，应该通过产权交易品种创新增加产权交易类型。可以尝试不良资产权证、债务债券化权证、员工持股挂牌、被抵押股权挂牌等品种的交易。当然，任何一个新的产权交易品种挂牌，必须伴随相应的管理细则及契约合同。

　　4.推进产权交易共同市场的专业分工。

　　在中国产权交易市场体系的三个层次中，产权交易共同市场发挥着承上启下的关键作用。但是，必须清楚，产权交易共同市场既不是某一经济区域若干个产权交易所(中心)的松散联合，也不是若干个产权交易所(中心)的交易联网，其实质在于不同产权交易所(中心)的专业分工。一个有活力的产权交易共同市场，应该能够通过各产权交易所(中心)的专业分工，形成5～8个各具特色的产权交易板块，才能为投资者提供方便并吸纳源源不断的资金，从而使产权交易市场产生活力。除此之外，也只有实现各产权交易所(中心)的专业分工，才能信息共享、客户共享，降低交易所(中心)的运营成本。

　　5.强化产权交易所(中心)的信息中心功能。

　　各地的产权交易所(中心)活力及生命力的基础是其由地缘优势而形成的公司(企业)信息真实性，可以说，公司(企业)信息的及时而真实不仅可以保证产权交易所(中心)自身的持续发展，而且可以以产权交易所(中心)为载体形成一个地域性的资金(资本)旋涡。因此，各产权交易所(中心)应该花费时间与精力，搞好信息中心建设。除通过交易规则及其他制度吸纳真实的信息外，还应通过与银行、税务、土地、工商、质检、司法、行业协会等的联合构建区域性的“信用信息网络”。进入产权交易所(中心)信息中心的公司(企业)，不仅包括在此挂牌的公司(企业)，而且还应包括本区域内所有能够良好经营的公司(企业)。构建信息中心是手段，实现信息货币化是目标。及时而真实的公司信息，应该通过产权交易共同市场而相互补偿式的共享。

　　6.探索产权交易所(中心)股份制改革的模式。

　　各地产权交易所(中心)是事业单位，这在产权交易市场起步阶段或许可以得到来自行政力量的各种支持。但是，随着中国产权交易市场进入一个新的发展阶段，其国有事业的组织平台将成为自身发展的障碍。因此，具备条件的产权交易所(中心)应积极探索股份制改革的模式。通过股份制改革，把产权交易所(中心)变成一个产权多元化的公司制平台、产权交易所(中心)在推动全社会资源配置效率提高过程中，也要提高自身的运营效率。产权交易所(中心)只有完全按照市场方式运营，才能保证中国产权交易市场的持续生命力及活力。

　　[作者在20世纪90年代初攻读博士学位期间就关注和参加各地产权交易所(中心)设计及组建工作，博士毕业后为推动中国产权交易市场的发展，指导了多家产权交易所(中心)运营模式改革，连续组织了两届“中国证券场外交易高级研讨会”。作者在90年代中期完成的《证券场外交易的理论及实务》一书，其中的许多观点及操作设计一直被多家产权交易所(中心)所沿用。本文是作者根据在2005年8月下旬召开的“区域性资本市场发展建设研讨会”上的发言改写。]

　　(作者单位：财政部财政科研所)