目前的天津股权交易所已是一个区域性、产品较少的场外交易市场，今后可以以天交所现状为基础，利用天津“先行先试”的政策优势，加强实践和探索，在各方达成共识的情况下，逐步增加交易品种和形成更大网络，最终形成全国性的OTC市场。
□南开大学 谢思全
用资本纽带连接两个市场
自从我国提出建立多层次资本市场，发展场外交易市场以来，关于产权市场与场外交易市场之间的关系，就存在着各种各样的讨论。有的学者提出以产权市场为基础平台嫁接OTC，有的学者认为产权市场可以以某种方式融入OTC，毕竟产权市场在二十年的发展中积累了丰富的市场资源与产权交易经验。也有学者认为，OTC市场将是一个全新的市场，产权市场的未来发展很可能与现有产权市场无关。目前来看，第一种思路，即产权交易市场直接完全转型为OTC可能性相对较小；而对于产权市场能否以某种方式融入到OTC中去，目前还尚无定论。
产权交易市场曾在我国国有企业改革和产权流动中起到重要作用，但随着国企改革的完成，仅靠此项业务已无法立足于市场，改革和转型势在必行。目前各地产权市场的改革，实际上有两种思路。第一种思路，以原有的平台为基础，进行业务的多元化，如扩大进场交易国有资产的类别、拓展非国有产权交易业务等。这一思路比较普遍，改革的难度也较小，因为基本不涉及到实质性、制度性的改革；第二种思路，是借助产权市场资源与经验优势，作为出资单位发起组建新的市场，如排污权交易市场、黄金交易市场、土地流转权市场、文化艺术品交易市场等。这一思路被北京、天津、上海等走在全国前列的重点产权市场所采用，其特点是涉及到产权市场的真正转型，产权市场作为出资单位发起组建新的市场，而不再以旧的产权平台为基础。新的市场与旧的市场之间的关系，主要是资本纽带，在交易制度、交易平台、业务模式、人员团队等方面两者都不具有直接的联系，新的市场具有很强的独立性。
由此可见，无论是业务拓展还是新建市场的改革思路，多数都不涉及与场外交易市场直接对接的问题。只有天津产权市场是一个特例，凭借区域政策优势，发起组建了天津股权交易所。但如前所述，天交所这一新市场同原有产权市场的纽带也主要是资本上的纽带，并不是以产权交易平台直接对接股权交易业务。
以天交所为基础逐步演进
早在2006年时，国务院及有关部委就已对非上市公司股权流动做出了一系列指导性规范。2006年国务院发布了《推进滨海新区开发开放有关问题的意见》，鼓励天津滨海新区进行金融改革和创新。2008年3月国务院又明确天津要办好全国金融改革创新基地，加快健全资本市场体系和金融服务功能，为在天津滨海新区设立全国性非上市公众公司股权交易市场创造条件。
在此背景下，天津市政府于2008年5月4日正式批准开展“两高两非”公司股权和私募股权投资基金交易。2008年9月，天津股权交易所在天津股权托管交易市场的基础上改建设立，具体负责“两高两非”公司股权和私募股权基金交易市场建设。标志着天津股权交易所将在更大范围、更深层次探索建立全国性集中统一股权交易市场。
天津股权交易所的主要业务范围是为“两高两非”公司提供股权融资、交易服务，以及为私募基金提供融资和基金份额的交易。“两高两非”指的是高科技、高成长型企业和非上市非公众公司，私募股权基金指的是合伙型基金、信托型基金和公司制的创业风险投资基金等。
该市场的重要突破在于，将逐步形成融资功能，解决中小企业直接融资难的问题；同时，它还是国内首家既能实现私募股权基金份额转让、又为私募股权基金投资形成的公司股权提供交易的平台。在交易机制上，该市场将是一个非公开、非连续竞价交易的市场。这一探索实践将为未来OTC市场的建立积累经验，创造积极条件。
具体来讲，天交所将贴近市场需求，逐步形成以下功能和机制：一是融资功能。探索具有操作性的商业模式，为成长企业、中小企业、高新技术企业和私募基金提供快捷、高效、低成本的融资。建立一个面向中小企业的资本市场，对解决中小企业直接融资难问题具有重要意义。
二是交易功能。为私募基金份额提供挂牌交易平台，为私募基金投资形成的公司股权提供挂牌交易平台，为高新技术企业、非上市公司提供股权挂牌交易平台，形成较强的市场定价能力。三是建立信息披露制度。依据有关法律法规和市场规则，实行融资企业、挂牌交易企业信息披露制度，规范披露内容格式，建立市场信用体系，增加挂牌企业的透明度，减少投资项目管理成本，提高市场效率，降低市场风险。四是形成市场孵化筛选机制。通过市场融资、交易和规范的信息披露，持续、贴身的高品质服务和管理，促进挂牌公司快速成长，并通过市场化的筛选机制，源源不断地为主板市场、中小企业板市场、创业板市场和境外证券交易所筛选和输送优质成熟的上市后备企业。
在交易制度方面，天津股权交易所实行以做市商双向报价为主，集合竞价和协商定价相结合的混合型交易制度。一方面，做市商双向报价保证了市场的活跃度，另一方面，集合竞价和协商定价为辅，能牵制做市商的报价行为，防止做市商操纵价格。
目前，天津股权交易所已有淄博旺达股份有限公司、淄博包钢灵芝稀土高科技股份有限公司、内蒙古新大地建设集团股份有限公司、淄博宝源化工股份有限公司、淄博正华助剂股份有限公司5家企业，汉镒资产管理股份有限公司1只公司制基金挂牌交易。截至7月31日，天交所五家挂牌企业总市值规模达14.57亿元,市盈率5.841倍。
此外，天交所已有25家注册做市商，近3000名投资人，包括机构投资人和特定自然人。注册中介机构近70家，其中会计师事务所近40家，律师事务所近30家。
在融资功能方面，天交所经过探索总结，已形成一条有自身特色的融资模式。自2009年2月以来，天交所已实现为挂牌企业融资近亿元，市场融资功能得到极大拓展。
我们认为，天津股权交易所的成立与发展对于中国资本市场层次探索完善具有战略意义，标志着中国多层次资本市场的建设迈出了重要一步，由其引领的中国场外资本市场的发展将改变中国资本市场的单一格局。就其性质来说，天津股权交易所可以说已是一个区域性、产品较少的场外交易市场。今后，可以以天交所现状为基础，利用天津“先行先试”的政策优势，加强实践和探索，在各方达成共识的情况下，逐步增加交易品种和形成更大网络，最终形成全国性的OTC市场。（中国证券报） |
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