随着国有资产管理体制改革的深入，如何建构国有公司有效的治理结构以确保出资人到位，再度成为人们关注的焦点。这个焦点中的核心，是国有公司股权结构的变化问题，即国有股（含法人股）一股独大问题的解决。其实，一股独大并非部分国有企业治理低效的根源，那么部分国有公司为什么治理低效。
一股独大并非低效根源
一股独大一般指在公司股本结构中，某个股东能够绝对控制公司运作。一般有两种情况：占据51％以上的绝对控股份额；不占据绝对控股份额，只是相对于其他股东股权比例高，但其他股东持股分散，且联合困难。
从全球实践看，以股权结构为特征，公司治理模式可分为两类，一是股权高度分散，二是股权高度集中。一个不争的事实是，无论股权高度分散的英美模式，还是股权高度集中的德日模式（包括东南亚模式），在公司高增长时期都存在一股独大问题。尤其是公司上市后，风险投资短期内出售股份套现退出，导致股权分散，更凸现创始人一股独大。1988年的统计表明，美国有相当多的上市公司最大股东持股比例超过51％；1990年，德国最大的170家上市公司中85％的公司第一大股东持股比例在25％以上，到1999年，最大的102家上市公司中，46家公司中第一大股东持股比例超过50％。但这些公司都保持了较高的增长，并拥有高效的治理结构。从个案来看，作为美国信息产业领头雁的微软公司最具有代表性。微软上市时，比尔·盖茨一人持股比例超过47％，到目前为止仍高达24％，而微软公司不仅保持强劲的增长力，其治理结构的效率也为全球典范。
由此看出，一股独大既不是公司治理结构的核心问题，也非公司治理低效的根源，更不是我国独有的现象。股权结构多元化既不是形成有效的公司治理的目的，也不是公司治理有效的手段或必要前提，世界上很少有纯粹为完善治理结构进行股权多元化的公司，人为的股权分散化和多元化并不能有效解决公司治理问题。
根源在于资产不可流通性
中国国有上市公司和股份公司，国有股（法人股）一股独大是不争的事实。形成这种局面的原因有二：一方面，在意识形态和国家安全等因素影响下，在某些行业或企业必须保持国有股一股独大；另一方面，上市公司普遍由原企业部分资产／业务重组而来，不可避免地形成集团公司（大股东）一股独大的股权结构，形成一股独大和关联交易的格局。目前学界指责国内上市公司治理结构低效，一般是从批判公司业绩或败德内幕交易入手的。但客观分析，国有股（法人股）一股独大并非国有公司治理结构低效的根源，更不是国有公司业绩不佳的主因。
国有上市公司业绩不佳，有其历史根源。股票市场是引导资源高效配置的机制，而我国最初是把股票市场作为国有企业融资脱困的手段，最初上市也是以证监会分配额度和审批的形式进行的。一方面，造成我国公司上市出现“丑女先嫁”现象，另一方面，分配额度审批上市、帮助企业脱困这样的股票市场职能定位，导致出现企业上市前“倒着做账”的现象。随着我国证券监管体系的日益加强和完善，剥离一部分优良资产上市成为一种主要形式，但母子分离中的“藕断丝连”，在“蚂蚁（上市子公司）背着甲壳虫（母公司）”的情况下，母公司掏空上市公司、滥用上市筹集的资金等现象很难避免。上述三种情况决定，即使把股权完全分散化，也很难保证上市公司业绩高走。所以，把上市公司治理低效甚至把公司业绩不佳归结为一股独大，是抹杀历史、有失偏颇的。
当然，在国内上市的国有公司，也有上市前资产质量较高、业绩较好的，上市后同样出现业绩不佳、母公司掏空上市公司、败德关联交易、公司治理结构失效等问题，原因何在？我们认为，原因也不是国有股一股独大，而是国有股的不可流通性。
在正常情况下，股票持有人（所有者）更为关注股票市场的变化。而在国有上市公司中，近2／3的股权不能流动，也就是说，持有2／3股票的股东（国家），其收益组合中没有股票转让价差的诱惑，因此，更关注股票的分红收益，更关注公司的净利润，对股票市场的表现情况，则相对漠视。在这种情况下，出现母公司掏空上市公司、母公司把上市子公司作为伸到资本市场中的吸水管抽取资金的现象，也就在情理之中。
形成有效外部硬约束
从更深层次讲，2／3的股权不流通，就没有被并购的风险，最坏的结果就是下市，这种情况根本无法对上市公司经营者形成有效的外部硬约束。而国有资产的特性和由此形成的多层委托代理关系决定，纯粹从内部对国有公司经营者进行有效监控十分困难，公司治理结构低效很难完全避免。
国有公司要形成有效的治理结构，除了内部机制建设外，必须大力培育外部市场评价机制，通过外部市场机制对国有公司经营者形成硬的约束，这样才能够解决公司治理低效问题。而对上市公司来讲，只有解决了国有股流通问题，才能够使最大的股东真正关心市场变化，才能够通过市场变化评价经营者业绩，同时，市场交易机制也才能对上市公司进行自发的优胜劣汰。
上述机制，同样适用于非上市国有公司。如果非上市国有公司的大部分资产都能够以证券形式流通，国有资产就可以按照市场价格转让，国有公司就有被并购的威胁，这样，国有公司老总就可能按市场规律被淘汰，其地位与收益就要受市场变化的影响，而非只受政府控制。如果内部机制建设到位，公司治理效率问题就能够解决。由此可见，我国国有公司治理低效的根源不是国有股（法人股）一股独大，而是国有资产的不可流通。
实现国有资产“双向对流”
国有资产流通，决不仅仅是卖出国有资产进行私有化，而是卖出与买进的统一过程，即国有资本与社会资本在统一市场上的“双向对流”过程。在这一过程中，国有资产既可能缩小，也可能增大，是缩小还是增大，关键取决于国有资产的经营效率。从这种意义上可以说，国有资产流通过程中出现的私有化状态，决不是资产流通的目的，而是盘活国有资产、优化国有经济布局进而实现国有资产保值增值的手段。
目前，我国资本市场容量较小，实现国有资产的流通，对上市公司来说，并不一定采取直接进入二级市场的方式进行减持，而可以先通过引入机构投资者和战略投资方（包括外资），接收部分股份，然后再逐步转向市场。引入外部投资主体参与国有股减持，一方面，可以实现增量融资，解决部分社保基金问题，另一方面，外部投资主体的参与，既提高了信息披露的透明度和时效性，又有利于形成有效的内部治理结构。对非上市公司来说，当前情况下都上市不可能，只有加快资产证券化步伐。一方面，要加快资本市场的结构性改革，逐步完善金融市场的微观结构；另一方面，要大力发展多样化的融资工具，企业债券、商业票据、可转换债券、认股权证等，都要加速发展。这样，既解决了公司融资问题，又优化了公司现有的资本结构，更为重要的是，能够通过证券化交易加快国有资产的流通步伐，使市场交易力量对国有资产进行效率性整合，逐步形成符合市场要求的公司外部治理结构。与此同时，政府要加快国有公司现代企业制度建设，逐步形成与外部治理相统一的内部治理结构，让“看不见的手”和“看得见的手”同时发挥作用，国有公司治理低效问题一定能够解决。 作者：窦晴身 (来源：国家国资委网站)
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