油价倒挂催生百亿补贴

    三季度报告显示，中国石化2005年三季度每股收益0.097元，比二季度0.104元下降6.7％，其中炼油业务出现了高达79.26亿元的巨额亏损。同样中国石化旗下多家公司也出现了业绩环比下降:扬子石化三季度每股收益0.24元，比二季度0.44元下降45.5％，上海石化三季度每股收益0.014元，比二季度0.08元下降82.5％。

　　业绩下降并非周期原因，国内政策体制是主因。

    今年以来，为减少高油价引发的国内消费者不满情绪，国家善意地压低了成品油价格，在国际油价上升时，减少并延缓了国内成品油价格涨幅，特别是由于发改委迟迟不上调成品油价格，而国际原油、成品油价格升幅又很大，国内原油与国际连动机制又使得国内原油价格与国际涨幅趋同，成品油价格在发改委调控下长期低于原油价格，出现了怪异的油价倒挂现象，目前炼油企业每炼一吨油要亏损230元左右，故中国石化前三季度炼油业务亏损额高达79.26亿元。

　　成品油定价改革是根本

　　目前，我国僵化的成品油定价体制已经不仅仅影响石油炼制企业的利润了，其危害已经影响到整个石油和化学工业，国内主要石化企业今年以来利润都出现了明显区别于国际景气上升的同比下降状况。因为石化工业是一个完整的产业链，其主要产品价格天生具有较好的连动性，特别是在我国加WTO后，市场化经营已经促使整个石化产业更加符合经济运行规律，然而今年以来的成品油人为定价严重打乱了整个石化产业的市场经济运行规律，缔造了成品油价格低于原油的不合理情况，重现了改革20多年来少有的计划经济怪象。中国的成品油定价体制着实让中国石化业在全球石化景气上升周期中走出了独自下降的背离情况。

　　近年来，由于成品油定价体制方面的各种问题，改革中国成品油定价机制的呼声高涨。无论是权威政府官员，还是业内专家和企业人士，都提出了各种各样的油价改革方案。然而，政府却选中了“头痛医头、脚痛医脚”的最简单的处理方法:直接补贴中国石化。那么同样有许多炼油业务的中国石油该由谁来补贴？大元股份等地方炼油厂又由谁来补贴？可以说，从产业链中间入手的补贴方式，打乱了成品油定价体制改革的进程。

　　上游征税补下游

　　直补中国石化而推后成品油定价体制改革使本来就十分复杂的中国油品市场问题更加复杂化。

　　首先，补贴不能解决根本问题，亏损的还是亏损、下降的还是下降，更何况这种补贴很难做到持续性和公平性，因为要持续就要付出大量的财政支出。直补中国石化而继续执行国内低油价政策受益的只能是外国石油商和“有关系”的国内经销商，因为可以变换车用汽油为裂解汽油(化工原料)或五花八门的其他种种方法将国内低价成品油导出国门。目前的成品油定价政策已经使广大国外投资者收住了对华投资炼油厂的步伐，已经确定的科威特广东炼厂项目迟迟不能有所进展就是原于僵化的成品油定价体制。因此，如不改革，明年此政策还将影响我国钢铁、建材等相关行业发展。

　　考虑下游消费者难以承受高油价是对的，但不应不让成品油价格上涨而只让原油价格上升。制约产业链上某个产品价格的计划经济做法，要比制约全产业链产品价格危害大得多，因为通过价格传导和替代产品转化，其结果是打乱整个产业链，近而影响相关行业。其实，除少数发达国家外，国际上多数国家特别是发展中国家都采取高油价时征收较高石油资源税而补贴下游消费者的做法，这其中包括世界第一大产油国沙特阿拉伯在高油价时向国家石油公司征收高额资源税，而用于补贴成品油消费者。但我国的石油资源税经过今年7月1日上调后仍旧不到每个石油开采业公司每股收益的1分钱，且从量征收的资源税与油价无关根本不能做到在高油价时高税率，低油价时低税率。故我国应尽快完成从价征收石油资源税改革，以便在高油价时从产业链上游征税补下游，而避免不合理的补贴政策和难以推进的成品油定价体制改革。

    补贴补出多少收益

　　中投证券研究部顾宝成

　　目前国内上市公司中涉及炼油生产业务的主要有中国石化和其下属的上海石化、扬子石化和石炼化，中石油下属的锦州石化，以及大庆联谊等公司。考虑到锦州石化马上要退市，大庆联谊规模较小，公司治理结构等方面又存在较多问题，对这两家公司，不予分析。

　　中国石化:受到国际油价大幅上涨的推动，公司目前油田开采板块占据了近一半的主营业务利润；而炼油板块受到政策性限价的影响，虽然收入高达35％，但主营业务利润仅仅只有12％，从4月份开始，实际已发生政策性亏损，如不计算本次财政补贴，预计全年该板块亏损接近200亿元，与国际市场近年来炼油利润大幅增长的情况完全相反；销售板块可能受到内部利润分配调节影响，也低于实际应有盈利水平，化工板块盈利情况与市场实际水平较为接近。上述减利因素，使得三季度公司的盈利水平同比和环比方面都有所下降。短期来看，由于国际油价难以大幅下跌，公司油田开采业务的盈利将继续保持高位增长态势，炼油板块在国家定价政策改变前，虽然有财政补贴，可弥补不少亏损，全年预计仍有较大亏损，销售板块可维持前期盈利水平，化工板块受到国内供求缺口减少和需求增长放缓的影响，盈利水平将有所下滑，不过总体来看，四季度公司的盈利水平仅略有下滑，加上财政补贴，预计2005年业绩可上调到0.43元/股左右。

　　2006年我们判断油价将振荡下滑，价格中枢在50美元/桶左右，因此相应地油田开采板块收益将减少，好在明年成品油定价政策将有望逐步市场化，届时炼油和销售板块效益将大幅增长，可弥补油田开采板块的收益减少影响，并有望超出，化工板块可能还有所下降，但由于所占比重不大，影响较小。综合判断，2006年公司业绩可达到0.45元/股左右的水平。

　　石炼化:目前公司年炼油能力已达到500万吨规模，上半年实际原油加工量已达146万吨，三季度加工量113万吨，估计今年加工量可达近400万吨，明年加工量有望继续增加。虽然有此次财政补贴，但由于累计亏损额太大，2005年公司将继续严重亏损。

　　上海石化:下半年以来，在炼油持续亏损，石化产品毛利大幅下滑的双重压力下，公司三季度主营业务已近乎亏损。从目前产品价格走势情况判断，四季度将产生较大额度亏损，此次财政补贴可谓是一场及时雨，估计可弥补四季度亏损，并略有盈利，如此公司2005年业绩有望达到0.26元/股左右。2006年炼油板块的盈利贡献将大幅提高，而化纤等盈利将继续降低，综合判断，2006年每股收益将回升到0.3元以上。

　　扬子石化:公司的盈利水平主要取决于聚酯、聚稀烃和基础化工原料市场情况，而炼油毛利水平变化对其业绩影响相对较小，由于石化产品毛利已进入下滑周期，下半年以来公司毛利下滑较快，即使考虑此次财政补贴，预计2005年公司每股收益1.5元左右，2006年盈利将继续小幅下滑，每股收益1.35元左右。（李国洪）
银河证券